對于醫藥行業，過去三年，喜憂參半。
(資料圖)
喜的是，在疫情當中，醫藥行業成為確定性最強的投資黃金坑；憂的是，更多資本關注下，估值泡沫被吹得更大。
一級市場估值高企，聯動到二級市場，在一些競爭激烈的賽道，已經無法給予正向回報，風口的轉向導致醫藥投資的不確定性更高。
不斷變化的市場環境下，隆門資本的策略也在調整優化。
相比于幾年前的投資策略，隆門更加聚焦。在賽道上，更加聚焦于創新藥和生物藥；在項目上，更樂于投資原創型的項目；在階段上，更加前傾，不斷在早期挖掘項目。
過去幾年的投資中，隆門針對醫藥行業的新興賽道提前布局，對長風藥業、斯微生物、霍德生物、圣諾醫藥、慕恩生物、中美瑞康等四十多個優質項目進行了投資。這些投資標的，幾乎都是清一色的技術派，具有極強的差異化和技術壁壘。
極度強調研究和挖掘能力，使隆門的業績更具確定性。在過往隆門所投資的項目中，幾乎所有項目都實現了再融資，估值也都有了比較大的提升，基金整體年化IRR超過了60%。為這家投資醫藥的專業基金奠定了穩健的底盤能力。
01
做早期投資、投前布局熱門賽道
2022年整個國際環境發生了急速的變化，地緣政治、新冠疫情、金融戰爭等，都帶來了多方面的影響。醫藥行業在二級市場也經歷了劇烈的調整，企業市值大跌，出現大量的破發和破凈現象。隆門資本創始合伙人王海寧看來，究其原因，除了金融市場的變動外，這與醫藥項目過去幾年漲得過多有關，“一二級市場的熱度過高，泡沫嚴重。”
過去幾年，醫藥項目嚴重內卷，過分扎堆。王海寧看來，雖然這在一定程度上推高了資本市場對這個產業的關注，但過分擁擠的賽道，大部分企業很難在產業上實現成功，所以估值調整是必然的，只是時間問題。
對于隆門而言，不跟風投資是一以貫之的投資準則。隆門過去的投資清單中，絕大多數都是A輪投資方，提前布局未來的熱門賽道。好的業績源自隆門對產業的前瞻性判斷，以及對項目的高標準篩選。
在賽道的選擇上，隆門不局限在醫藥行業的某個領域，創新藥、生物藥、醫療器械和診斷均有覆蓋，從整體占比看，生物醫藥類項目占比更高一些，這一領域也最能代表隆門的投資邏輯。比如，在細分賽道上，抗體、免疫細胞、干細胞、核酸藥物、基因治療、微生物藥物、合成生物學平臺等方向上，隆門都是行內最早布局的基金之一。具體到項目上，斯微生物、圣諾醫藥、霍德生物、慕恩生物、本導基因、智核生物、中美瑞康、恩澤康泰、和度生物、可瑞生物、晶蛋生物、英百瑞等，都已經成為細分賽道的明星項目，且均有隆門的早期支持。
“我們的每一個項目，底層的技術平臺都有極大壁壘，都有立得住的專利體系。”王海寧表示，“另外，同一賽道里，我們極少重復布局，除非項目的技術平臺有很大差異。我想，這代表了我們的投資邏輯，也代表了我們的投研能力。我們從來不FOLLOW其他機構做投資。”
“生物醫藥的早期項目，研發風險極大。”王海寧看來，“每一個早期項目，都很難盡善盡美。VC和PE的邏輯不一樣，PE階段的項目，相對成熟，企業不能有太大的短板。VC階段，大部分企業，除了技術外，其他能力都很薄弱。”
“我們更看重團隊背景，以及科學邏輯和技術平臺是否扎實，另外，團隊是否具備發展中解決問題的能力。”王海寧表示，“創新藥要經歷漫長的基礎理論到臨床轉化的過程，這個鏈條很長。科學家不但要懂得技術創新，還要建立符合監管要求的工業體系。”
雖然疫情三年，股權投資市場經歷了過山車一般的變化，但對于隆門，潛心研究，做專業投資，是始終不變的核心。“對于真正具有創新價值的產品和技術，投資價值是不受影響的。國內的醫藥創新，已經進入‘深水區’。玩概念、資本套利的空間越來越小。越來越多的原始創新開始轉化并走入臨床階段 。我相信，未來十年會是中國的醫藥創新發展最快的十年，會有很多中國藥企成為全球領先的創新企業。今天是最低谷的階段，卻也有最好的投資機會。”
02
強調研究驅動
看重項目差異化和技術壁壘
作為一家專業的垂直基金，隆門投資了很多創新藥和生物藥企業，技術方向都很前沿，基本都是臨床前階段。這個階段的投資專業門檻很高，基金需要有極強的研究能力。
隆門投資節奏不快，也不在熱鬧的集市中選項目，大多時候，王海寧和投資團隊都在做研究工作。從王海寧的個人風格看，既沒有金融精英的高談闊論，也沒有投行專家的產業論，在他身上，更多是對產業的深耕、對行業的專注。這一風格延續到整個團隊上，謹慎、內斂，同時強調極度專業性。
醫藥投資的難度高，另一個原因是細分賽道很多，每個賽道都有極強的專業壁壘。“最近幾年，隆門的大投資邏輯沒有變化，我們一直比較謹慎，也一直堅持研究驅動。所以仍然相信和堅持自己的投資邏輯。”
在研究方向上，王海寧有點“偏執”地要求自己和團隊，不斷去看更新的方向、更前沿的技術。
對于投資而言，如果僅僅看眼前的機會，很容易受市場周期波動的影響。只有站得更高、看得更遠，才能真正收獲風險投資的回報。“過去幾年，醫藥項目越來越貴、也越來越卷。我們喜歡覆蓋新賽道，大部分賽道，我們都是最早覆蓋的機構之一。一旦晚一步，估值就變得難以下手，賽道也卷的難以判斷。”
“不同的項目有不同的邏輯。以生物醫藥為例，整體上，隆門有兩個邏輯：第一，是技術的成藥價值，包括成藥可行性和臨床價值；第二，是技術平臺的差異化和壁壘。每個賽道都越來越卷，如果沒有絕對的技術差異和壁壘，很難建立競爭優勢。”
除了看新方向，隆門也會長期關注已投賽道的變化，捕捉技術迭代產生的投資機會。“一方面，我們在緊跟全球前沿的技術；另一方面，在已經覆蓋的賽道里面，我們也在深入研究技術的變化。”
如果將隆門的投資邏輯加以歸納，那就是通過持續學習和研究，搞懂科學邏輯，形成價值判斷，找到早期投資的確定性。
03
克制和理性
強調回報、控制基金規模
自成立之初，隆門就制定了“精品化”基金的定位。投資中不斷地嘗試，也讓王海寧越來越強調“賺認知的錢”。
成立之初，隆門也投資了一些輪次靠后的項目，但整體收益和成長性遠低于早期項目。這更堅定了基金早期投資的決心。“加上這幾年醫藥行業的估值水漲船高，投資風險越來越大，我們也越發謹慎。”
投資上謹慎的同時，隆門在基金規模上也很“克制”。
早幾年投資項目成長迅速，使得隆門在募資上較為順利，當時，王海寧也曾想過，募集一只規模較大的基金，也有一些LP明確了出資意向。但隨著疫情的到來，讓王海寧更加冷靜地進行全局復盤，并主動叫停了LP的出資。
去年股權投資市場溫度驟降，今年的市場情緒有所修復，機構投資的節奏在加快。但王海寧看來，醫藥行業在經歷了過去兩年的市場調整后，整體會理性很多。雖然相對去年更加活躍，但無論是估值還是交易額，都很難回到兩三年前的水平。
這讓王海寧不斷控制欲望，以圖通過更加專業化的基金得到高額回報，而非一味做大規模。在基金規模上的克制，讓隆門走向了另一條路——更專業、更高回報。
縱觀疫情三年，隆門的投資始終圍繞著A輪在投，“目前，我們每只基金的規模都不大，但組合非常用心。”這些舉措背后，就是通過精品基金，為LP帶去更高的回報。
“我們整體業績不錯，所以市場化募資還算順暢。LP主要是市場化的機構和個人。政府基金方面，我們有一只基金和南京合作，目前還在投資階段。南京的產業環境很好，政府基金的管理機構也很專業，在項目落地和支持上，都給了我們很大幫助。但也感受到，真正想做好政府落地要求的同時投好項目，確實有很大挑戰。”
近幾年，地方政府引導基金對招商引資的要求更加嚴格，王海寧坦言，在募資時，還是更傾向于拿“沒有枷鎖”的錢。“我們根本的目標，還是通過專業認知賺得回報，如果在投資過程中需要考量的因素太多，反而會使得我們投資標準、門檻變形。”
在強調研究、克制規模的前提下，隆門對項目更加精挑細選。王海寧直言，未來幾年，大的趨勢是擠泡沫，過去醫藥投資大躍進的時期累積了大量風險，未來這些泡沫大部分都會被擠掉。“我個人認為，醫藥行業的股權市場，淘汰率會超過80%。所以，未來幾年項目再融資是最大的挑戰，大部分項目很難扛過去。”
這一背景下，隆門仍然堅持創新藥和生物藥，布局新賽道和新的技術平臺。從明年開始，隆門投資的項目將陸續進入退出期。以此為新的起點，隆門正在專業化的價值判斷上，越走越遠。
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